Indlægget er skrevet af Jacob Kjær, der er Partner og Head of Denmark for Nordanö

2023 har – ligesom sidste halvdel af 2022 – været præget af en generel tilbageholdenhed blandt investorerne, hvor inflation og stigende renter har resulteret i en generel re-prisning af alle finansielle aktivklasser, herunder også investeringsejendomme. Og lige nu er transaktionsmarkedet delvist fastlåst af et stort bid-ask-spread mellem køber og sælger.

I nedenstående graf illustereres forskellen mellem all-in renten i forhold til markedsafkast på en primær beliggenhed i Købehavn. Som det fremgår, kan investorerne ikke opnå en attraktiv forretning af egenkapitalen på belånte ejendomsinvesteringer ved de nuværende prisforventninger. Det samme gør sig i øvrigt gældende for ubelånte investorer som eksempelvis penssionsselskaber, da prisen på penge – herunder egenkapital – genererelt er steget.

Den store afstand mellem købers og sælgers prisforventninger har resulteret i, at transaktionsvolumen har været aftagende fra 3. kvartal 2022. Det endda på trods af, at der fundamentalt er en stærk underliggende efterspørgsel efter ejendomsinvesteringer. Det skyldes blandt andet:

• Et stort placeringsbehov: Der er rejst rekordstore ejendomsfonde, hvor en stor del af kapitalen endnu ikke er investeret.
• Delvist inflationssikret investering: Lejen kan helt eller delvist reguleres med NPI. I tider med høj inflation er reale aktiver relativt attraktive til andre finansielle aktiver.
• Attraktivt cash-flow: Høje lejeniveauer og lav tomgang giver stærke driftsresultater.
• Robust dansk økonomi: Fuld beskæftigelse, stærke virksomheder med høj indtjening og solide offentlige finanser
• Solid kapitalstruktur: Det danske realkreditsystem sikrer attraktive finansieringsmuligheder relativt til andre lande, herunder langsigtede commitments

Med et fastlåst udgangspunkt på aktivsiden kan finansiel kreativitet på passivsiden minimere afstanden mellem køber og sælger. Eksempler på dette kan være ét eller flere af følgende tiltag:

• Sælgerfinansiering: Sælger stiller en såkaldt vendor-note til rådighed for køber. Dette kan være til et lavt renteniveau og/eller som et ansvarligt lån, der sidestilles med egenkapital af bankerne og således øger LTV for køber, og dermed reducerer egenkapitalbehovet og øger egenkapitalforrentningen. Købere og sælgere bør derfor altid nøje overveje vilkårene og omkostningerne ved en sælgerfinansieret aftale, før de indgår en sådan aftale.
• Earn-out modeller: Modeller, hvor en del af prisen tilbageholdes og kun udbetales såfremt earn-out bestemmelserne er opfyldt på et senere tidspunkt. Dette kan være bundet op på en operationel eller en finansiel performance. Det er vigtigt at have en klar og præcis definition af de kriterier, der skal anvendes til at fastsætte den variable betaling i earn-out modellen for at undgå uenigheder mellem køberen og sælgeren. Det er også vigtigt at sikre, at der er klare aftaler om, hvordan virksomheden eller virksomhedsafdelingen vil blive drevet i den kommende tid, for at opnå de krævede resultater og dermed undgå misforståelser eller konflikter.
• Risikodeling af renteudviklingen: Prisjustering baseret på renteudviklingen, hvor prisen justeres på baggrund af udviklingen i en aftalt rentesats. Det er vigtigt at have en klar og præcis aftale om de betingelser og vilkår, der gælder for justering af den variable del af prisen, herunder betalingsstrøm og tidsperiode.
• Indgåelse af joint ventures: Køber og sælger deler upside og downside ved fremadrettet samejerskab med udgangspunkt i en fælles forretningsplan. For at et joint venture skal være succesfuldt, er det vigtigt at have en klar og præcis aftale om mål og strategi, deling af ressourcer og kompetencer, beslutningsproces, fordeling af risici og belønninger samt exit-strategi. Det er også vigtigt at have et effektivt samarbejde mellem de deltagende parter for at opnå de ønskede resultater.